一、业务画像：碳化硅衬底全球龙头的"8 英寸领先+量增价跌"
天岳先进（688234.SH，科创板/02631.HK，港股）全球碳化硅（SiC）衬底市占率第一，主营碳化硅半导体材料（6 英寸/8 英寸/12 英寸）。
- 2025 年营收 14.65 亿元（-17.15%）、归母 -2.08 亿元（由盈转亏 -216.36%）、扣非 -2.46 亿、毛利率 13.05%（-12.85pct）、ROE -3.54%。
- 业务结构：
- 碳化硅半导体材料 12.25 亿（83.62%）。
- 其他业务 2.40 亿（16.38%）。
- 地区结构：境外 6.77 亿（46.22%、毛利率 35.97%）、境内 5.48 亿（37.41%）。
- 核心数据：
- 2025 产量 69.04 万片（+68.31%）、销量 63.33 万片（+75.33%）。
- 6 英寸市占 27.5%（全球第一）。
- 8 英寸市占 51.3%（全球第一）。
- Yole 数据 8 英寸全球 60%。
- 客户：英飞凌、博世等国际一线客户高度认可。
- 2026Q1 业绩：营收 3.66 亿（-10.41%）、归母 -0.61 亿（由盈转亏 -810.36%）、扣非 -0.59 亿（-1750.21%）、毛利率 19.12%。
- 核心战略：8 英寸批量量产+12 英寸前瞻布局。
二、盈利质量：营收-17.15% + 归母-216.36% vs 量+68.31%/价跌
| 指标 | 2025年 | 2024年 | 评价 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 14.65亿（-17.15%） | 17.68亿 | 下滑 |
| 归母净利润 | -2.08亿（-216.36%） | 1.79亿 | 由盈转亏 |
| 扣非净利润 | -2.46亿 | 1.56亿 | 由盈转亏 |
| 销售毛利率 | 13.05%（-12.85pct） | 25.90% | 大幅下滑 |
| 加权 ROE | -3.54% | — | 恶化 |
| 境外毛利率 | 35.97% | — | 高 |
| 境内毛利率 | 负 | — | 大幅承压 |
| 产量增速 | +68.31% | — | 爆发 |
| 销量增速 | +75.33% | — | 爆发 |
| 6 英寸市占 | 27.5% | — | 全球第一 |
| 8 英寸市占 | 51.3% | — | 全球第一 |
| 12 英寸 | 前瞻布局 | — | 抢先机 |
| 经营现金流 | 2.31亿（+249.79%） | — | 优质 |
| 2026Q1 营收增速 | -10.41% | — | 续降 |
| 2026Q1 归母增速 | -810.36% | — | 由盈转亏 |
| 2026Q1 毛利率 | 19.12% | — | 改善 |
盈利质量呈现 "营收-17.15% + 归母-216.36% 由盈转亏 vs 量+68.31%/价跌" 的"量增价跌"特征：碳化硅衬底量爆发（产量+68.31%、销量+75.33%）；市占率跃居全球第一（8 英寸 51.3%、6 英寸 27.5%）；境外毛利率 35.97% 高位（英飞凌/博世等国际客户）；承压面——产品单价下降导致收入-17.15%、毛利率从 25.90% 大幅下滑至 13.05%、境内毛利率转负、2026Q1 营收-10.41%、归母-810.36% 由盈转亏、所得税费用和滞纳金支出增加；亮点——经营现金流 2.31 亿（+249.79%）——主营业务经营韧性。
三、护城河：碳化硅衬底全球第一+8 英寸领先+英飞凌/博世认证
- 碳化硅衬底全球第一：日本富士经济报告——整体市占率跃居全球第一。
- 8 英寸市占 51.3%（全球第一）：英飞凌、博世等国际一线客户高度认可。
- Yole 8 英寸全球 60%：权威调研机构数据。
- 12 英寸前瞻布局：抢先大尺寸迭代。
- 境外毛利率 35.97%：国际化客户结构。
- 价格战换取市占：以短期亏损换长期主导地位。
四、关键变量：SiC 价格+8 英寸量产+12 英寸突破
- SiC 衬底价格走势：行业供需调整后是否企稳。
- 8 英寸持续放量：市占 51.3% 巩固。
- 12 英寸突破：下一代衬底技术领先。
- 境内市场调整：毛利率转负能否改善。
- 所得税与一次性事项：影响利润的非经常项。
五、结论：B，各归其根的碳化硅衬底锚
天岳先进是"全球碳化硅衬底第一+8 英寸领先+量增价跌"标的：2025 营收 14.65 亿（-17.15%）、8 英寸市占 51.3% 全球第一、6 英寸 27.5% 全球第一、Yole 8 英寸全球 60%、境外毛利率 35.97%、产量+68.31%、销量+75.33%。"各归其根"属性体现在"碳化硅衬底龙头+8 英寸领先+12 英寸前瞻"组合。
如实标注瑕疵：2025 营收-17.15%、归母-2.08 亿由盈转亏、毛利率 13.05% 大幅下滑 -12.85pct、境内毛利率转负、2026Q1 归母-810.36% 由盈转亏、3 年归母 CAGR -6.62%——这是 B 而非 A 的全部理由（盈利承压）。综合给予 B（中性偏正）——SiC 衬底全球第一+8 英寸领先+境外高毛利，但短期量增价跌+亏损扩大，建议跟踪 SiC 价格企稳与 8 英寸量价齐升的成长型资金。