一、业务画像：WPS 生态全球扩张的 AI 驱动订阅模式
金山办公（688111.SH，科创板）专注WPS Office 办公软件及WPS 365 企业级云协同办公平台，覆盖个人、企业、政府、海外四大市场，是中国办公软件的代表性企业。
- 2025 年营收 59.29 亿元（同比 +15.78%）、归母净利 18.36 亿元（+11.63%）、扣非 18.03 亿（+15.82%）、毛利率 85.95%（+0.8pct）、净利率 30.73%、加权 ROE 15.20%、资产负债率 29.20%、经营现金流 25.02 亿（净现比 136%）。
- 业务结构：WPS 个人业务 36.26 亿（61.15%、+10.42%、毛利率 80.96%）、WPS 365 业务 7.20 亿（12.14%、+64.93%、毛利率 91.49%）、WPS 软件业务 14.61 亿（24.64%、+15.24%、毛利率 95.02%）、其他 1.20 亿。
- WPS 用户规模：WPS Office 全球月度活跃设备数 6.78 亿台（+7.29%）、PC 版 3.29 亿台（+13.18%）、移动端 3.49 亿台（+2.28%）；累计年度付费个人用户数 4615 万（+10.67%）；海外累计年度付费个人用户 285 万（+63.39%）。
- WPS 个人国内/海外：国内 33.44 亿（+7.87%）、海外 2.82 亿（+53.67%）。
- 2026Q1 业绩：营收 16.13 亿（+20.24%~27.68%）、归母 21.95 亿（+401.89%~472.81%）——剔除对外投资基金项目产生的投资收益影响后归母净利润 4.87-5.44 亿（+20.99%~35.15%）、毛利率 86.59%。
二、盈利质量：毛利率 85.95% + ROE 15.20% 的高质量订阅增长
| 指标 | 2025年 | 2024年 | 评价 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 59.29亿（+15.78%） | 51.21亿 | 稳健 |
| 归母净利润 | 18.36亿（+11.63%） | 16.45亿 | 同步 |
| 扣非净利润 | 18.03亿（+15.82%） | 15.56亿 | 经营驱动 |
| 销售毛利率 | 85.95%（+0.8pct） | 85.15% | 持续高位 |
| 销售净利率 | 30.73% | 32.13% | 高位稳定 |
| 加权 ROE | 15.20% | — | 稳健 |
| 经营现金流 | 25.02亿（净现比136%） | 21.95亿 | 强劲 |
| WPS365 增速 | +64.93% | — | 爆发增长 |
| 海外个人用户增速 | +63.39% | — | 爆发增长 |
| 2026Q1 毛利率 | 86.59% | — | 持续高位 |
盈利质量呈现 "毛利率 85.95% 高位 + 净现比 136% + AI 驱动三大业务" 的高质量订阅增长特征：营收 +15.78% 稳健增长、扣非 +15.82% 经营驱动；毛利率 85.95% 维持高位（典型软件订阅模式特征）——WPS 个人 80.96%、WPS 365 91.49%、WPS 软件 95.02%；净现比 136% 印证订阅模式下回款质量优秀；WPS365 +64.93%、海外用户 +63.39% 双引擎爆发。
三、护城河：WPS 生态壁垒 + 全球 6.78 亿月活 + AI 加持
- WPS 生态壁垒：全球月度活跃设备数 6.78 亿台（+7.29%）——办公软件全球前列。
- PC 端优势：PC 版 3.29 亿台（+13.18%）——办公场景的 PC 端基础。
- 企业级深度：WPS 365 企业级云协同办公平台 + 信创政务 AI 需求——企业级壁垒。
- 海外扩张：海外个人业务 2.82 亿（+53.67%）、海外累计付费用户 285 万（+63.39%）——全球化加速。
- WPS 订阅模式：累计年度付费个人用户 4615 万（+10.67%）——稳定订阅收入。
- AI 加持三大业务：WPS 个人（AI 迭代稳定增长）+ WPS 365（AI 全域覆盖、企业级订单放量）+ WPS 软件（信创+政务 AI）——三轮同步增长。
- 品牌 + 生态：金山办公作为雷军系企业，WPS 是国内办公软件最具影响力的品牌之一。
四、关键变量：AI 加持三大业务持续性、海外扩张与信创推进
- AI 加持三大业务持续性：WPS 个人 +10.42%、WPS 365 +64.93%、WPS 软件 +15.24%——AI 持续迭代是关键。
- 海外扩张节奏：海外个人 +53.67%、海外用户 +63.39%——地理扩张速度。
- 信创推进：信创+政务 AI 需求持续放量。
- 2026Q1 投资收益影响：剔除后归母 +20.99%~35.15%——经常性业绩跟踪。
- 微软 Office 竞争：全球办公软件市场竞争。
- AI 商业模式：AI 功能订阅 vs. 增量收费模式。
五、结论：A，各归其根的办公软件锚
金山办公是 A 股稀缺的"国产办公软件龙头 + AI 驱动 + 海外扩张 + 订阅模式"标的：2025 营收 +15.78%、归母 +11.63%、毛利率 85.95% 高位、净现比 136%、WPS 全球月活 6.78 亿台、WPS365 +64.93%、海外个人 +53.67%。"各归其根"属性体现在"WPS 生态壁垒 + 全球 6.78 亿月活 + AI 加持三大业务 + 海外扩张 + 订阅模式"组合。
如实标注瑕疵：2025 归母增速 11.63% 略低于营收增速（投资收益影响）、微软 Office 竞争压力、信创推进节奏不确定——这些是次要瑕疵。综合给予 A（优秀）——国产办公软件全球扩张龙头，AI+海外双引擎驱动，适合跟踪 WPS 365 与海外放量的成长型资金。