豪恩汽电（301488.SZ）

豪恩汽电（301488.SZ）—— 智能驾驶感知龙头的增收不增利困局

一、业务画像

豪恩汽电（深圳，2010 年创立、2023 年 7 月创业板上市）是国产汽车智能驾驶感知系统龙头，能为整车厂提供"视觉 + 雷达 + 域控"一站式感知方案。公司产品分为三大类：视觉感知系统（车载摄像、行车记录、电子后视镜、DMS/OMS 舱内监控、前视主动安全）、雷达感知系统（超声波雷达 AK2、毫米波雷达、4D 毫米波研发中）、域控制器系统（AVM 环视、行泊一体、聚焦 8–10 万元车型的中低阶智驾域控）。其中超声波雷达本土市占率居 TOP1，是其实质护城河环节。

客户广度与全球化。公司已与德国大众、上汽大众、一汽大众、大众安徽、奥迪、Stellantis、雷诺全球、福特全球、比亚迪、小鹏、理想、赛力斯、华为系、上汽通用五菱、吉利、长城、奇瑞等 50 余家国内外一线车企建立长期稳定合作，新能源客户占比由 9% 升至 40%。2025 年境外收入占 31.82%，2025 年上半年一度达 40%，全球化战略持续兑现；产能端越南工厂已投产，惠州大亚湾工厂 2025 年底扩产后年产能将达 300 万套车载摄像系统、1000 万颗超声波雷达，支撑订单交付。

订单储备是核心期权。公司在手定点金额达 200–300 亿元（全生命周期口径，交付周期 3–8 年），涵盖视觉感知、超声波/毫米波雷达、域控全系列，客户为全球一流车厂；其中一笔 52 亿元 DMS/OMS 订单计划 2028 年 3 月量产。该储备约为 2024 年营收的 14–21 倍，为中长期增长提供确定性锚。

第二曲线萌芽。机器人赛道是主业外最重要方向——感知类产品已量产交付、域控产品已开发；低空经济端已获国内低空飞行器企业项目定点，相关产品计划 2026 年规模化量产。激光雷达亦通过子公司布局，技术延伸路径清晰。

二、盈利质量

公司呈现"营收高增、盈利质量走弱"的鲜明反差。2025 年营业收入 17.88 亿元（+26.26%），归母净利润 7495 万元（-24.68%），扣非净利润 6442 万元（-23.78%），毛利率 20.14%（-0.87pct），净利率 4.13%，ROE 5.54%，资产负债率 50.27%，经营现金流 3134 万元（-58.17%）。

营收成长性是真，盈利兑现是假。2020 年营收仅 7 亿，至 2025 年达 17.88 亿，五年复合增速约 18%，2025 年提速至 +26.26%，受益于智驾渗透率提升与单车搭载量激增。但净利率由 2021 年 9.86% 三连降至 2025 年 4.13%，归母由 2023 年 1.14 亿降至 2025 年 7495 万，毛利率由 22% 区间回落至 20%、2026 年一季度进一步降至 17.82%——典型的"以价换量 + 研发前置"特征。

增收不增利的三重成因。一是研发大幅前置：2025 年研发投入 2.18 亿元（+43.95%），占营收 12.21%，研发人员 546 人（占员工 33.77%），规划扩至 1000 人团队；二是车企年降压力，智驾感知件面临持续降价；三是原材料涨价（2025 年四季度存储芯片等推低毛利率），年降整体靠规模效应与成本管控对冲。

现金流与杠杆承压。经营现金流由 2023 年 1.70 亿降至 2025 年 0.31 亿（-58.17%），资产负债率由 2022 年 64%（上市前）降至低位后再升至 50.27%，主因扩产与拟募 11 亿加码产能；ROE 由上市前 35% 摊薄至 5.54%，当前盈利对股东回报偏弱。

三、护城河

细分环节卡位与客户认证壁垒。超声波雷达本土市占率 TOP1，车规级 IATF16949 认证与长周期供应商准入构成切换成本；视觉+雷达+域控一站式方案能力，使公司能承接整车厂打包定点，提升粘性。

全球化客户广度。合作 50 余家一线车企、新能源占比升至 40%、境外收入占比 32%，客户面之广在零部件供应商中稀缺，降低单一车企周期波动风险；200–300 亿在手定点进一步锁定中期需求。

短板（止步 B- 的根源）。毛利率仅 20%、净利率 4%，反映感知件同质化竞争、缺定价权（年降压力直接吞噬利润）；前五大客户占 56%，集中度仍高；研发前置致净利与现金流双弱，盈利尚未跨过"投入—兑现"拐点。这三点是评级为 B- 而非更高的最直接理由。

四、关键变量

净利拐点能否到来。核心看研发投入能否转化为高价值产品收入、以及规模效应降本能否抵消年降。若净利率稳守 4% 以上并随域控/中低阶智驾放量回升，则盈利弹性可观。

毛利率修复。2026 年一季度毛利率降至 17.82%，需观察存储芯片等原材料价格回落与年降对冲成效；毛利率重回 20% 以上区间是盈利企稳信号。

在手定点转收入节奏。200–300 亿生命周期订单（3–8 年交付、52 亿 DMS/OMS 订单 2028 量产）决定中期营收斜率，越南/大亚湾产能释放是交付前提。

第二曲线兑现。机器人感知量产、低空经济 2026 年规模化交付，若如期落地，将打开主业外的增量估值逻辑。

估值与筹码。PE 一度达 156 倍，远超零部件行业中枢，业绩与估值不匹配；客户集中（前五大 56%）与年降是中期隐忧。需等净利增速回正、毛利率企稳后再评估上修。

五、结论

评级 B-（归根曰静）。豪恩汽电是卡位智能驾驶感知、客户与订单双优的隐形冠军：营收五年高增（CAGR 18%）、超声波雷达本土第一、全球 50 余家一线车企背书、在手定点 200–300 亿锁定中期、全球化与机器人/低空经济第二曲线已萌芽。但当前处于"以研发换未来"的投入兑现期——增收不增利、净利率三连降、ROE 与现金流走弱、客户集中、PE 极端透支，尚未跨越盈利拐点。

操作上以"智驾感知龙头 + 订单期权"视角观察：依托 200–300 亿定点与全球化享受行业渗透红利，将机器人/低空视作免费期权；待净利润增速回正、毛利率稳守 20% 以上、经营现金流转强后，再评估上修至 B 或 B+。现阶段宜规避在概念高位追涨，重点跟踪定点转收入与盈利拐点信号。

风险提示：增收不增利持续、毛利率进一步下滑、车企年降与原材料涨价、客户集中、扩产与募资消化不及、估值大幅回调、机器人/低空经济落地不及预期。

数据来源：公司 2025 年年报及公开披露信息。