一、业务画像：基因编辑模式动物+抗体发现的"新药发源地"
百奥赛图（688796.SH，科创板）创新技术驱动新药研发的国际性生物技术公司，基于基因编辑技术提供模式动物与临床前服务，并依托 RenMice 全人抗体/TCR 小鼠平台规模化发现、转让/授权抗体分子。
- 2025 年营收 13.79 亿元（同比 +40.63%）、归母 1.73 亿元（+416.37%）、扣非 1.16 亿元（+405.39%）、毛利率 75.83%、加权 ROE 16.85%。
- 业务结构：
- 模式动物 6.22 亿（45.12%、+59.86%、毛利率 80.41%）。
- 药理药效 3.52 亿（25.54%、+75.24%、毛利率 61.38%）。
- 抗体开发 3.32 亿（24.10%、+4.58%、毛利率 86.00%）。
- 基因编辑 0.72 亿（5.22%）。
- 地区结构：境外 9.40 亿（占 68.20%）——全球前十大药企均已合作。
- 2026Q1 业绩：营收 4.33 亿（+73.68%）、归母 1.04 亿（同比扭亏为盈）、扣非 0.91 亿、经营现金流 1.45 亿（+325.80%）。
- 平台资产：累计约 5000 种基因编辑动物/细胞模型（靶点人源化小鼠 2000+ 种）；"千鼠万抗"完成 1000+ 靶点抗体制备筛选，形成 100 万+ 抗体序列库；累计签署 350+ 项合作开发/授权协议（2025 年新增 150+ 项）。
二、盈利质量：归母+416.37% 扭亏 + 毛利率 75.83% + 26Q1 扭亏
| 指标 | 2025年 | 2024年 | 评价 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 13.79亿（+40.63%） | 9.81亿 | 高增 |
| 归母净利润 | 1.73亿（+416.37%） | 0.34亿 | 扭亏高增 |
| 扣非净利润 | 1.16亿（+405.39%） | — | 扭亏 |
| 销售毛利率 | 75.83% | 77.67% | 高位 |
| 销售净利率 | 12.56%（+9.14pct） | — | 大幅改善 |
| 加权 ROE | 16.85% | — | 转正 |
| 经营现金流 | 3.70亿（+75.27%） | — | 优质 |
| 模式动物增速 | +59.86% | — | 高增 |
| 药理药效增速 | +75.24% | — | 高增 |
| 抗体开发增速 | +4.58% | — | 温和 |
| 海外占比 | 68.20% | — | 全球化 |
| 2026Q1 营收增速 | +73.68% | — | 加速 |
| 2026Q1 归母 | 1.04亿（扭亏） | — | 扭亏 |
盈利质量呈现 "归母+416.37% + 毛利率 75.83% + 经营现金流 3.70 亿 + 26Q1 扭亏" 的拐点特征：利润弹性远高于收入端（高毛利业务占比提升+抗体授权/里程碑收入+固定成本摊薄）；模式动物+59.86%、药理药效+75.24% 双引擎；承压面——2025 年刚首次实现盈利、Q4 单季归母-56.50% 波动大、抗体开发增速放缓至+4.58%。
三、护城河：基因编辑平台+千鼠万抗序列库+全球客户
- 基因编辑三大平台：SUPCE 染色体工程技术、CRISPR-EGE、胚胎干细胞同源重组——构建约 5000 种独有靶点人源化模型。
- 千鼠万抗序列库：100 万+ 高质量全人源抗体序列库，覆盖肿瘤、免疫、自免、神经、代谢、心血管等靶点。
- 全球客户网络：全球前十大药企均建立合作；与 Merck、Gilead、百济神州、正大天晴等 150+ 药企合作，350+ 项目对外合作。
- 海外占比 68.20%：2023-2025 海外业务近 60% 复合增速，"MNC 身边的服务商"定位。
- AI 赋能抗体发现：千鼠万抗 2.0——真实免疫数据训练 AI 模型，"免疫小鼠-测序-AI 预测-合成验证-模型迭代"流程，RenMab Superstation 工作站 2026 年 3 月上线。
四、关键变量：抗体授权里程碑+产能扩张+海外景气
- 抗体分子授权放量：2026 年预计新签超 200 个、10+ 个分子进入临床/IND——里程碑收入弹性。
- 产能瓶颈缓解：海门 1.5 万㎡新动物房（2026Q3 投产、+12 万笼位）；南通新规划 9-10 万㎡。
- 创新药投融资周期：MNC/Biotech 研发预算决定需求景气。
- 前端服务持续放量：模式动物+药理药效能否延续 60-75% 增速。
- 盈利持续性：2025 首次盈利后，Q4 波动与 26Q1 扭亏的持续性。
五、结论：A-，各归其根的创新药"卖水人"
百奥赛图是 A 股稀缺的"基因编辑模式动物龙头+全人抗体发现平台+新药发源地"标的：2025 营收 13.79 亿（+40.63%）、归母+416.37% 扭亏、毛利率 75.83%、海外 68.20%、2026Q1 营收+73.68%/归母扭亏 1.04 亿。"各归其根"属性体现在"模式动物+药理药效+抗体授权+AI 赋能"组合。
如实标注瑕疵：2025 年刚首次盈利（基数低）、Q4 单季归母-56.50% 波动大、抗体开发增速放缓、盈利持续性待验证——这是 A- 而非 A 的全部理由。综合给予 A-（优秀偏上）——模式动物龙头扭亏高增+抗体授权弹性，适合跟踪里程碑收入兑现与产能爬坡的成长型资金。