一、业务画像：超声波设备龙头的四大业务平台
骄成超声（688392.SH，科创板）专注超声波设备（新能源电池+半导体+线束连接器+配件）四大业务平台，是国产超声波焊接/扫描/检测设备龙头。
- 2025 年营收 7.74 亿元（同比 +32.41%）、归母净利 1.18 亿元（+36.89%）、扣非 0.93 亿（+133.02%）、毛利率 64.86%、加权 ROE 6.71%、资产负债率 24.16%（低）、经营现金流 0.81 亿（由负转正）。
- 业务结构：
- 配件 2.60 亿（33.63%、+41.75%、毛利率 75.47%）——设备保有量+稳定利润来源。
- 新能源电池超声波设备 2.22 亿（28.73%、+47.08%、毛利率 63.06%、+14.63pct）——传统优势。
- 线束连接器超声波设备 1.03 亿（13.24%、+26.03%）——新能源汽车需求。
- 半导体超声波设备 0.96 亿（12.45%、+105.37%、毛利率 56.54%）——增长最快。
- 服务及其他 0.77 亿（10.00%）。
- 2026Q1 业绩：营收 1.98 亿（+34%）、归母 0.50 亿（+113%）、毛利率 66.77%。
- 半导体业务进展：
- 功率半导体与上汽英飞凌、芯联集成深度合作。
- 半导体先进封装超声波扫描显微镜成功获得国内头部半导体存储厂商正式订单——可应用于半导体晶圆/2.5D/3D 封装/面板级封装。
- 2026 推出 PEALD SIN 设备+高选择比刻蚀的高压刻蚀设备。
- 固态电池布局：推出超声波极耳焊接、超声波检测等多款设备。
- 研发投入：2025 研发 1.60 亿（+26.43%、占营收 20.67%）。
- 拟 10 派 2.0 元+ 计划 2026 中期分红不低于归母净利润 15%。
二、盈利质量：毛利率 64.86% 极高 + 配件高毛利 + 半导体爆发
| 指标 | 2025年 | 2024年 | 评价 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 7.74亿（+32.41%） | 5.85亿 | 高增 |
| 归母净利润 | 1.18亿（+36.89%） | 0.86亿 | 同步 |
| 扣非净利润 | 0.93亿（+133.02%） | — | 经营驱动大幅改善 |
| 销售毛利率 | 64.86% | — | 极高 |
| 经营现金流 | 0.81亿（由负转正） | — | 改善 |
| 新能源电池增速 | +47.08% | — | 高增 |
| 半导体增速 | +105.37% | — | 爆发 |
| 配件毛利率 | 75.47% | — | 最高 |
| 2026Q1 毛利率 | 66.77% | — | 持续高位 |
| 2026Q1 归母增速 | +113% | — | 跳升 |
| 存货（2025末） | 3.37亿（+93.49%） | — | 订单饱满 |
| 合同负债（2025末） | 0.70亿（+127%） | — | 订单饱满 |
盈利质量呈现 "毛利率 64.86% 极高 + 扣非 +133.02% + 半导体 +105.37% + 现金流由负转正" 的高质量增长特征：营收 +32.41% 系四大业务（新能源+47.08%、半导体+105.37%、线束+26.03%、配件+41.75%）同步增长；扣非 +133.02% 远超归母 +36.89% 反映主营业务盈利能力大幅改善；毛利率 64.86% 极高（配件毛利率 75.47%）印证超声波设备高工艺壁垒；经营现金流 0.81 亿由负转正 + 存货 +93.49% + 合同负债 +127% 印证订单高景气；2026Q1 归母 +113% 跳升、毛利率 66.77% 持续改善。
三、护城河：超声波技术工艺壁垒 + 四大业务平台 + 设备保有量
- 超声波焊接工艺壁垒：电芯极耳焊接 → PACK 焊接（BUSBAR、CCS 焊接设备）——应用场景持续延伸。
- 四大业务平台协同：新能源电池+半导体+线束+配件——平台化发展。
- 配件业务高质量增长：设备保有量+高毛利（75.47%）+稳定利润来源。
- 半导体先进封装超声波扫描显微镜：获国内头部半导体存储厂商正式订单——技术领先。
- 2026 半导体新品：PEALD SIN 设备+高压刻蚀设备——产品线扩张。
- 固态电池布局：超声波极耳焊接、超声波检测——下一代电池技术。
- 研发占比 20.67%：高强度研发投入支撑技术领先。
四、关键变量：半导体放量节奏、订单交付与扩产
- 半导体放量节奏：半导体先进封装超声波扫描显微镜客户验证+批量出货决定 2026-2027 业绩弹性。
- 新能源电池复苏：下游扩产复苏+储能市场需求——核心增长引擎。
- 订单交付节奏：存货 +93.49% + 合同负债 +127% 反映订单高景气，需关注交付兑现。
- 配件业务持续高增：设备保有量增长——高毛利稳定贡献。
- 2026 半导体新品：PEALD SIN 设备+高压刻蚀设备——产品线扩张。
- 固态电池进展：超声波极耳焊接+检测等设备落地。
- 客户集中度：广发证券提示"客户集中度较高和大客户依赖的风险"——需观察。
五、结论：A-，各归其根的超声波设备锚
骄成超声是 A 股稀缺的"国产超声波设备龙头 + 四大业务平台 + 半导体爆发"标的：2025 营收 +32.41%、归母 +36.89%、扣非 +133.02%、毛利率 64.86% 极高、半导体 +105.37%、配件 +41.75%（毛利率 75.47%）、2026Q1 归母 +113%、半导体先进封装超声波扫描显微镜获国内头部半导体存储厂商正式订单、研发占比 20.67%。"各归其根"属性体现在"超声波工艺壁垒 + 四大业务平台 + 配件高毛利 + 半导体爆发 + 固态电池布局"组合。
如实标注瑕疵：营收 7.74 亿规模偏小、ROE 6.71% 偏低、25Q4 信用减值增加亏损近 3 千万、客户集中度风险——这是 A- 而非 A 的全部理由（绝对规模小+客户集中度风险）。综合给予 A-（优秀偏下）——超声波设备龙头，平台化扩张+半导体爆发+配件稳贡献，适合跟踪半导体放量与订单交付的成长型资金。