一、业务画像：全地形车+燃油摩托+电动两轮三曲线驱动的全球化品牌
春风动力（603129.SH，上交所主板）专注动力运动（CFMOTO、GOES 双品牌）与电动两轮（极核）业务，覆盖全地形车（ATV/UTV/SxS）、燃油摩托车、电动两轮车三大产品线，下游涵盖户外运动、休闲娱乐、城市出行等场景，海外业务占比超 60%。
- 2025 年营收 197.46 亿元（同比 +31.30%）、归母净利 16.75 亿元（+13.83%）、扣非 15.81 亿（+9.70%）、毛利率 26.94%（-3.12pct）、加权 ROE 24.49%、资产负债率 59.85%、经营现金流 39.66 亿（净现比 229%）。
- 业务结构：全地形车 96.08 亿（48.66%、+33.26%）、燃油摩托车 64.71 亿（32.77%、+7.18%）、电动两轮车 19.12 亿（9.68%、+381%）、配件及其他 11.96 亿。
- 地区分布：北美 69.78 亿（35.34%）、国内 53.97 亿（27.33%）、欧洲 48.95 亿（24.79%）。
- 2026Q1 业绩：营收 53.59 亿（+26.07%）、归母 4.23 亿（+1.81%）、扣非 4.17 亿、毛利率 28.70%。
- 关键里程碑：2025 全地形车出口额占国内行业 74.01%（连续位居行业榜首）、极核电动销量 55.1 万辆（+420.2%）、门店总数突破 2050 家（一至三线城市 100% 覆盖）。
- 新品周期：150AURA、675NK、700MT、750SR 等燃油摩托新品；U10PRO 高端全地形车。
二、盈利质量：三曲线驱动的高 ROE 与充沛现金流
| 指标 | 2025年 | 2024年 | 评价 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 197.46亿（+31.30%） | 150.38亿 | 双位数高增 |
| 归母净利润 | 16.75亿（+13.83%） | 14.72亿 | 稳健 |
| 扣非净利润 | 15.81亿（+9.70%） | 14.41亿 | 经营驱动 |
| 销售毛利率 | 26.94%（-3.12pct） | 30.06% | 略降（关税+业务结构） |
| 加权 ROE | 24.49% | — | 高位 |
| 经营现金流 | 39.66亿（净现比229%） | — | 充沛 |
| 拟现金分红 | 每10股42元（派息率38.48%） | — | 回报股东 |
| 资产负债率 | 59.85% | — | 偏高（含合同负债与应付） |
盈利质量呈现 "三曲线驱动、高 ROE、充沛现金流" 的全球化动力运动品牌特征：营收 +31.30%、归母 +13.83%、扣非 +9.70%——增速差异反映毛利率短期承压；全地形车 +33.26% 量价齐升、极核电动 +381% 爆发 验证三曲线成功；加权 ROE 24.49% 高位、净现比 229% 经营现金流极充沛 印证全球化品牌的盈利质量。毛利率 -3.12pct 至 26.94% 主因美国进口关税（全地形车毛利率 -4.37pct 至 32.14%）、电动两轮车规模化初期（-0.03%）及汇兑损益——这些是短期扰动，2026Q1 毛利率回升至 28.70% 显示趋势改善。
三、护城河：动力运动品牌全球化 + 全地形车出口第一 + 极核电动爆发
- 全地形车出口第一：2025 全地形车出口额占国内行业 74.01%，连续位居行业榜首；U10PRO 高端车型占比提升，ASP 从 4.3 万元升至 4.9 万元/台（+0.6 万元）；CFMOTO+GOES 双品牌协同战略。
- 燃油摩托 +7.18% 稳健增长：2025 销量 29.6 万辆、收入 64.71 亿；内销 13.6 万台、收入 28.84 亿（-6.79%）；外销 16.0 万辆、收入 35.87 亿（+21.88%）——出口持续提速。
- 极核电动 +381% 爆发：2025 销量 55.1 万辆、收入 19.12 亿、ASP 0.35 万元/台；门店总数突破 2050 家，新增 1260 家，实现一至三线城市 100% 覆盖；电动两轮车毛利率 -0.03%（同比改善 6.75pct），2026 有望转正，成为第三增长极。
- 全球产能布局：墨西哥产能稳定推进，对冲美国进口关税影响。
- 品牌矩阵完整：CFMOTO（动力运动主品牌）+GOES（全地形车）+ 极核（电动两轮）形成多品牌、多场景、多动力的全球化品牌组合。
四、关键变量：美国关税与汇兑、极核电动毛利率转正与新品周期
- 美国关税与汇兑：2025 全地形车毛利率 -4.37pct 主要受美国进口关税增加；2026Q1 财务费用率 +2.7pct 主因汇兑损益；后续关税谈判与汇率走势是利润关键变量。
- 极核电动毛利率转正：2025 电动两轮车毛利率 -0.03%，2026 有望转正，规模化效应将带来第三增长极利润贡献。
- 新品周期：U10PRO 高端全地形车、150AURA/675NK/700MT/750SR 等摩托新品的销量与利润贡献。
- 海外渠道扩张：极核电动门店突破 2050 家后继续向四五线城市渗透。
- 行业景气：全球全地形车与摩托需求受经济周期、户外消费习惯影响。
五、结论：A，各归其根的动力运动锚
春风动力是 A 股稀缺的"全地形车+燃油摩托+电动两轮三曲线驱动的全球化动力运动品牌"标的：2025 营收 +31.30%、归母 +13.83%、ROE 24.49%、全地形车出口行业第一（74.01%）、极核电动 +381% 爆发。"各归其根"属性体现在"全地形车出口第一 + 燃油摩托稳健 + 极核电动爆发 + 全球化品牌矩阵"组合。
如实标注瑕疵：2025 毛利率 -3.12pct（关税+业务结构）、极核电动仍亏损（毛利率 -0.03%）、汇兑损益影响财务费用——这些是次要瑕疵，2026Q1 毛利率回升 28.70% 显示趋势改善。综合给予 A（优秀）——全球化动力运动品牌龙头，三曲线驱动长期成长，适合跟踪新品周期与全球化的成长型资金。