一、业务画像：算力 PCB 龙头的"AI 服务器全矩阵+泰国基地"
广合科技（001389.SZ，深交所主板）专注印制电路板研发与生产，紧扣"算力"主线坚定聚焦通用服务器、AI 服务器、交换产品以及加速卡等算力 PCB市场。
- 2025 年营收 54.85 亿元（同比 +46.89%）、归母净利 10.16 亿元（+50.24%）、扣非 9.88 亿、毛利率 34.43%（+1.05pct）、净利率 18.52%、加权 ROE 29.24%、资产负债率 47.25%。
- 业务结构：印制电路板 40.87 亿（93.13%）；境外 31.71 亿（72.26%）。
- 2026Q1 业绩：营收 19.14 亿（+71.35%、环比 +15.98%）、归母 3.93 亿（+63.31%、环比 +34.45%）、扣非 3.91 亿、毛利率 36.93%（+1.74pct、环比 +3.47pcts）。
- AI 业务产品矩阵：
- 通用服务器：完成 PCIE6.0 平台转批量能力。
- AI 服务器：PCIe 交换板（30L+）、UBB/IO 板（28L-46L）、OAM 板（18L+，2-8 阶 HDI）、GPU 主板（24L 6 阶 HDI）、中置背板（N+M/N+N 技术）——完整矩阵。
- 数据中心交换机：完成 400G&800G 交换模板量产。
- 全球化产能：广州+黄石+泰国三地协同——泰国广合 2025-06 正式投产、12 月实现月度盈利（盈亏平衡仅 6 个月），第二增长引擎。
- 3 年归母 CAGR 53.72%：长期高增长。
二、盈利质量：营收 +46.89% + ROE 29.24% + 2026Q1 加速
| 指标 | 2025年 | 2024年 | 评价 |
|---|---|---|---|
| 营业总收入 | 54.85亿（+46.89%） | 37.34亿 | 爆发增长 |
| 归母净利润 | 10.16亿（+50.24%） | 6.76亿 | 同步 |
| 扣非净利润 | 9.88亿 | — | 经营驱动 |
| 销售毛利率 | 34.43%（+1.05pct） | 33.38% | 改善 |
| 销售净利率 | 18.52% | — | 高位 |
| 加权 ROE | 29.24% | — | 极高 |
| 资产负债率 | 47.25% | — | 中等 |
| 2026Q1 营收 | 19.14亿（+71.35%、环比+15.98%） | — | 加速 |
| 2026Q1 归母 | 3.93亿（+63.31%、环比+34.45%） | — | 加速 |
| 2026Q1 毛利率 | 36.93%（+1.74pct、环比+3.47pcts） | — | 持续提升 |
| 3年归母 CAGR | 53.72% | — | 爆发 |
盈利质量呈现 "营收 +46.89% + ROE 29.24% + 2026Q1 +71.35% 加速 + 毛利率持续提升" 的算力 PCB 领军高质量增长特征：营收 +46.89% 系 AI 服务器 PCB（PCIe 交换板/UBB/IO 板/OAM 板/GPU 主板/中置背板等高端产品矩阵）需求爆发；加权 ROE 29.24% 极高、3 年归母 CAGR 53.72%；2026Q1 营收 +71.35%（环比 +15.98%）、归母 +63.31%（环比 +34.45%）、毛利率 36.93%（环比 +3.47pcts） 持续加速印证 AI 算力景气。
三、护城河：算力 PCB 全矩阵 + 全球化三地产能 + AI 服务器工艺能力
- 算力 PCB 领军：通用服务器/AI 服务器/交换产品/加速卡——全链路布局。
- AI 服务器全矩阵产品：PCIe 交换板（30L+）、UBB/IO 板（28L-46L）、OAM 板（18L+，2-8 阶 HDI）、GPU 主板（24L 6 阶 HDI）、中置背板（N+M/N+N 技术）——完整产品矩阵。
- 800G 交换机板量产：数据中心交换机核心配套。
- 广州+黄石+泰国三地协同：泰国广合 2025-06 投产、12 月盈利（盈亏平衡仅 6 个月）——第二增长引擎。
- 关键工艺能力突破：多孔对准度能力提升、6mm 厚板钻孔、30:1 高厚径比电镀、背钻对准度 D+4 及 stub 控制工艺。
- ROE 29.24% 极高：高资产周转+高利润率。
四、关键变量：AI 算力需求+泰国基地爬坡+毛利率持续性
- AI 算力需求持续性：云厂商资本开支节奏决定算力 PCB 需求。
- 泰国基地爬坡：2025-12 实现月度盈利，2026 年产能释放节奏。
- 毛利率 36.93% 持续性：2026Q1 环比 +3.47pcts——产品结构优化与规模效应。
- 高多层/高阶 HDI 工艺能力：AI 服务器高端产品壁垒。
- 客户认证与导入：广州主力制造基地+黄石降本提产+泰国第二引擎。
- 行业景气持续性：AI 算力 PCB 需求 vs 传统消费电子周期。
五、结论：A，各归其根的算力 PCB 锚
广合科技是 A 股稀缺的"国产算力 PCB 领军 + AI 服务器全矩阵产品"标的：2025 营收 +46.89%、归母 +50.24%、ROE 29.24%、3 年归母 CAGR 53.72%、2026Q1 营收 +71.35%（环比+15.98%）、归母 +63.31%（环比+34.45%）、毛利率 36.93%、AI 服务器全矩阵（PCIe 交换板/UBB/OAM/GPU 主板/中置背板）+ 800G 交换机板 + 泰国基地 6 月投产 12 月盈利。"各归其根"属性体现在"算力 PCB 全矩阵 + 广州+黄石+泰国三地产能 + AI 服务器工艺能力 + 3 年归母 CAGR 53.72%"组合。
如实标注瑕疵：境外 72.26% 高度集中受贸易政策影响、2026Q1 高基数下持续性需观察、ROE 29.24% 高基数效应——这些是次要瑕疵。综合给予 A（优秀）——算力 PCB 领军，AI 服务器+泰国基地双驱动，适合跟踪 AI 算力需求与泰国基地产能爬坡的成长型资金。